专访上海天使引导基金董若愚：并非所有区域都适合发展早期投资，这三大基本要素必不可少

（原标题：专访上海天使引导基金董若愚：并非所有区域都适合发展早期投资，这三大基本要素必不可少）

去年以来，包括苏州、常州和天津等地都已揭牌或酝酿成立天使投资引导基金。多地设立天使投资引导基金的驱动因素有哪些？我国天使投资发展状态如何？发展天使投资需具备哪些条件？近日，证券时报记者专访上海市天使投资引导基金运营负责人董若愚。

在他看来，国家鼓励要投早、投小、投科技，再加上近年来注册制加速落地以及科创板和北交所的陆续推出，企业上市进程提前，倒逼股权投资机构发力早期投资。

“并非所有的区域都适合早期投资，一个区域的早期投资要做得好，需要具备人才、资本和产业三大基本要素。”董若愚说。

成立于2014年的上海市天使投资引导基金，是我国较早专注于天使阶段基金投资的政策性母基金之一。截至2021年底，上海市天使投资引导基金管理规模30亿元，累计过会超过110支基金，辐射企业近千家。

企业上市周期缩短倒逼股权投资阶段前移

证券时报记者：去年以来，包括苏州在内的多地都成立了天使投资引导基金，您如何看待这一现象？

董若愚：这应该是大趋势，近年来，随着注册制加速落地以及科创板和北交所陆续推出，不仅企业上市路径增加，而且上市时间大幅缩短，很多项目等不到D轮或者E轮，可能在C轮甚至B轮前就会上市，这就倒逼股权投资机构将投资阶段前移，只有投早才能享受投资增值。

这些投早的基金，需要相应LP支持，再加上国家鼓励专精特新企业发展，也需要一些资金投早投小投科技。市场诉求+政策诉求，两者结合就产生了天使投资引导基金逐步增多的现象，也可以说是顺势而为。

但并非所有的地区都适合发展早期投资，一个区域创业土壤的肥沃与否，取决于相关的“养料”是否充足——需要同时具备三个基本要素。

一是人才要素，当地有没有高素质的创业者持续涌现，上海、北京、深圳之所以适合发展早期投资，是因为当地无论创业者还是投资人都形成了一定的集聚效应，尤其是经过大企业熏陶的高端人才，他们第一站会留在本地进行创业。

二是资本要素，科技领域企业在发展初期，从天使轮到A轮、B轮，投资机构对项目的持续支持至关重要。投资机构往往有一个投资区域半径，而PE、VC基金普遍扎根在一线城市。三四线城市尽管有不错的项目，但后续发展如果没有资本的助力，会影响发展速度。

三是产业要素，比如上海就有较好的产业基础，集成电路、生物医药和人工智能领域均有十年以上的发展基础，产业链生态十分成熟，本土创业企业会离大客户更近。因此，不能仅期望依靠引导基金来搭建从0到1的产业生态，引导基金更适合作为产业创新的引擎之一。

天使投资行业目前处在相对理性和健康的状态

证券时报记者：从事天使投资的基金，一般有哪几类？

董若愚：早期投资基金主要来源于四种类型：一类是个人天使的机构化，原先可能用自己的钱投资早期项目，后来有能力募资，于是采用机构化的方式来开展天使投资；第二类是具有产业背景的基金，例如CVC分拆出的投资团队；第三类是规模较大的VC或者PE机构设立的早期基金，这些成熟机构希望在早期阶段对企业进行布局、卡位；第四类是孵化+投资，管理人以自身运营的园区、孵化器为主要项目来源，通过基金投资进一步帮助企业成长。

证券时报记者：在您看来，我国天使投资目前处于什么发展阶段？

董若愚：天使投资的高峰期应该在2016年左右，当时募资相对容易，大家做早期投资的意愿都很高，而投资领域则普遍聚焦在互联网、O2O等模式创新类项目。大量项目在这个阶段享受了资本的泡沫，但留下来的项目却并不多。这也导致了很多追逐“风口”的基金并没有为LP创造财务回报，造成了行业普遍遇到困境——募资难。

经过4-5年的发展，很多投资机构已经被市场淘汰，天使投资行业处在相对理性和健康的状态，大家回归到投资本源，各自发挥特长、长板，在能力圈内进行投资。

证券时报记者：近两年的硬科技投资，是否也已属于过热的状态？

董若愚：硬科技投资和之前模式创新项目有所不同，模式创新大多是伪需求。而硬科技受到国家政策的鼓励和支持，比如半导体集成电路产业是国家真正有需求，未来产能也是可以消化的。当然，也会存在一些投资过热现象，但总体还是会诞生一批好公司。

天使引导基金大幅提高政府资金的运作效率

证券时报记者：作为较早开展天使投资引导基金的区域，上海市天使投资引导基金成立以来的发展情况如何？

董若愚：上海市天使投资引导基金成立于2014年，截至2021年底，引导基金在管规模30亿元，累计过会基金超过110支，辐射企业近1000家，其中准独角兽企业74家，上市（包括已过会）的企业16家。

2021年，上海市天使投资引导基金新增过会公示基金20支，过往年均投资基金超过10家以上，在持续引导参股基金投早投小方面起到的作用和意义重大。

证券时报记者：以上海市天使投资引导基金为例，天使投资引导基金产生的效果如何？

董若愚：从结果来看，上海市天使投资引导基金在运营体制上体现出市场化专业运作和政府诉求的有效结合。通过利用市场化管理机构在行业内长期积累的早期投资经验和资源，运用到引导基金投资过程，大大提高了政府资金的投资效益和运作效率。

过往，政府对企业的支持是直接给予财政补贴。而近些年，“拨改投”成为趋势，以引导基金的方式，通过专业机构市场化的眼光把钱投出去。上海市天使投资引导基金要做的是投资机构背后的天使，把钱交给真正有能力的基金管理人，通过他们来发现、赋能有潜力的创业企业，有效提高财政资金的使用效率，创造更优的社会价值。

目前，上海市天使投资引导基金覆盖的企业超过一半落地上海，近70%落地在长三角。支持初创期企业是天使投资引导基金的设立初衷，目前初创期的企业占比接近70%，放大的社会效益超过5倍。

上海天使投资引导基金也吸引了一批北京、深圳的早期投资机构落地上海，这些机构对上海的产业创新土壤十分看重，不少机构在上海设立了办公室。

产业属性基金在项目竞逐中体现出较强优势

证券时报记者：上海市天使投资引导基金筛选子基金的标准都有哪些？

董若愚：现阶段我们的主要策略是两类：一类是垂直行业、经验壁垒较高的基金，比如生物医药领域，投资团队往往有5到10年的从业经验，经历过产业周期。如果说PE投资是西医，那么早期投资更像中医，目前我们所投的基金中，很多投资人都有长时间在早期投资领域的积累，且有做早期投资的情怀，就像一位“老中医”，可以判断出哪些创业者大概率可以成功。

第二类是有较强的产业背景的基金。在我们2021年公示的基金中，约有一半都是上市公司或者产业方背景，产业自身往往具有较强的资金造血能力，可以作为基石出资人支持基金，另一方面在产业生态内找项目具备一定优势，并且有望直接给予订单导入，加快被投企业的业务发展。

就赛道而言，上海天使投资引导基金目前主要布局三大赛道，分别是医疗健康、新一代信息技术和硬科技领域。

证券时报记者：这两年创投市场产业资本更受青睐，为什么会出现这样的现象？

董若愚：创投市场的资金供需近十年发生了很大变化。原先是资金少、项目多，资方就会相对强势，而现在资金供给上来了，好的创业团队更为稀缺。而且很多创业者都是连续创业，对股权融资较有经验，会优先选择一些在品牌和业务等方面可以给予直接帮助的基金，产业属性基金在项目竞逐中会体现出较强的优势。

这样一来，一些纯财务投资人，尤其是规模较小的机构受影响较大，不仅在募资方面更难，在项目投资方面也会更为“内卷”。一些不具备持续发展能力的投资机构会逐步被淘汰，留下的则是有能力为基金LP创造财务价值，为被投企业创造业务价值，为政府创造社会价值的投资机构。