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迈瑞医疗是门好生意

来源:证券之星资讯 2022-11-23 18:24:59
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尽管医疗不是我们的能力圈,但医药作为老龄化浪潮下最具确定性的方向,保持学习与关注还是很有必要。有粉丝朋友一直希望我们覆盖一下迈瑞医疗,今天它来了。

01

医疗器械,是门好生意

很多人觉得创新型医药企业很好,但纵观历史医械巨头们却有着更好的股价表现。事实上,人们对于“药”与“械”的争论,背后演绎的逻辑正是价值投资常说的“变”与“不变”:

“药”的创新是一种爆发式创新,颠覆性的迭代有很多;而“械”是螺旋式上涨和渐进式创新,是在前人经验上的改进与升级,是一门披着“医疗”属性的制造业生意,往往龙头能够赢家通吃,是时间的朋友。


(数据来源:青侨阳光)

迈瑞的逻辑其实就是:追求卓越的管理层团队+中国制造业在医械领域的禀赋演绎,加速引领实现医械领域的国产替代与高端出海。

“迈瑞能做的,它生产出来的产品,价格立马打下1/3;一些外国企业需要 6 年时间开发的产品,迈瑞可能两年就够”,创始人李西廷曾言。

迈瑞过往的经历已经证明了公司团队以及业绩的能打:营收长期增长20%以上、净利润长期维持30%、常年高达30%的ROE、自由现金流基本与净利润持平,光从财务报表看是毫无疑问的好生意。那么如何把握迈瑞未来的投资机会,实际上就是对医疗器械这门生意模式的理解,以及对于行业、政策等发展方向上的把握。

先说结论:迈瑞的医械商业模式依旧是医疗大框架下头部的好生意之一,未来三年乃至长期的持续增长路径依旧清晰可见。迈瑞作为一个“六边形”战士,几乎满足了一个价值投资者对于“好公司”的所有定义。但时下公司价格已反映其成长性,弱市环境下仍需更多的安全边际。后续我们将持续跟进,在此先做初步覆盖。

02

五万亿市场规模,空间巨大

由于我国由于国内人口基数大,伴随着人口逐步老龄化和城镇化等因素,医疗器械市场多年以来以20%左右的增速壮大。灼识咨询预计,中国的医疗器械市场规模有望于2025年规模将达1.56万亿元,这放眼全球近5万亿元的大市场(弗若斯特沙利文2025E:6836亿美元),依旧相当渺小。而迈瑞医疗介入的领域仅占17%左右,大有拓展空间。

研究迈瑞,就得关注政策的趋势,虽然监管层也陆续出台很多关于医疗新基建的政策,但具体到每块业务是有必要细拆计算的。不过近期医疗相关政策复杂,且交错多变。作为初步覆盖很难区分新政策中包含旧政策的含量。

于是我们姑且先以2021全年政策为例,借助券商报告来初步感受一下医疗新基建的空间:

据国联证券郑薇团队统计,2021年政策出台,关于医疗新基建带来的市场空间约为万亿;带给迈瑞的可及空间,约300亿左右。结合瑞恒达招投标网站数据:医疗新基建2021年与2020年同比增长77.3%,2013至2021年间,复合增长率为29.0%。一般而言,医疗器械采购滞后医疗基建2年左右,因此20、21年落地的项目,落实到器械厂商约2年之后,也就是今明几年。


(参考研报:【国联医药】迈瑞医疗:受益医疗新基建,增长趋势加速)

如若再加上防疫预备的相关举措综合考量,迈瑞往后3年乃至5年左右的增长路径依旧清晰(事实上,仅迈瑞预计近期医疗设备贴息贷款一事,就有望为公司提供200亿的市场机会)。而这些,并未考虑迈瑞的新兴布局以及广阔的海外市场。因此迈瑞的天花板足够高,我们认为迈瑞能否持续突破,向上拓展,取决于其是否能够持续创造、拓品适应市场需求的优质产品。当然这块是要持续跟进的。

顺带一句大家最关心的集采问题,迈瑞在7月的投资者交流中就说过:像IVD业务,三级医院一般都以进口为主,即便是迈瑞的产品,也大多在二级及以下医院打转,比如化学发光,公司在三级医院的市占率可能就10%多一点,但集采直接帮它敲开了三级医院的大门,安徽集采,使得公司的化学发光设备一半都装进了三级医院。上半年在受到疫情扰动的情况下,迈瑞化学发光业务在安徽省仍实现了近80%的增长…

所以对于集采,大家还是得理性辩证看待。

03

重视研发与品质的优秀团队

医疗器械公司对研发能力和制造能力都有要求,没有好的团队和文化无法保持公司在行业内领先的研发和制造能力。所以迈瑞的团队和文化是必须关注的点。

迈瑞与诸多民族企业一样,他成长脉络也遵循着一贯的商业色彩——白手起家,历经数十年的奋斗,成长为行业领头羊。回头来看,离不开迈瑞从一开始选择了走自主研发,掌握核心技术的艰难道路。而这些,离不开迈瑞三大创始人都是顶尖技术人才出生(李西廷,中国科学院技术大学物理学专业毕业;徐航,清华大学生物医学工程专业硕士;成明和,上海交通大学医学工程硕士),这些早期恢复高考后的有志青年,对于研发与品质的执着追求。

迈瑞曾在创立之初,遭遇过资金短缺的问题,是放弃还是继续,是摆在几位创始人面前的难题。而迈瑞选择了难而正确的事,通过政府的出面,才找来一家城市信用合作社,借到了500万贷款,但贷款的利息却高达25%!正是这种对于研发的执着,才能诞生迈瑞的多项“第一”。


现如今的迈瑞早已成长为营收百亿级别的国内医械巨头,在研发投入以及回报投资人上依旧慷慨:给出的工资几乎是同行的2倍;回A上市短短4年派发分红超103亿,与从美股退市时市值相差甚少。然创始人李西延,却对本人“异常”的抠,“我现在每次离开办公室都不会忘记关掉灯和空调,即使在外面开会我都会打电话回来嘱咐”。

见微知著,迈瑞的品质从细节上已经注定:一些事情要么迈瑞不做,但凡迈瑞能做的,一定是下足“笨”功夫。进而做到世界水准,凭借出色的产品力,打进了全美排名前20家中的19家;并于国内覆盖了99%的三甲医院。

04

写在最后

之前迈瑞立的业绩指引是2022-2024三年复合增长率20%,传递管理层对于未来3年增长信心。今年基本就是跟着这个指引再走。结合前文观点,公司今明两年超过20%完成任务还是有一定保障的。

除此之外,迈瑞还在2020年提出过一个小目标:即未来5-10年跻身全球前20强。最新数据显示,2022年全球排名第20名的是奥林巴斯,营收为67.1亿美元,考虑到排名靠前的企业自身也在增长,迈瑞想迈入全球前20强,至少需实现营收500亿才行。

(值得注意:这些公司中的大多数是按标准日历年运营的,但仍有些公司的财政年度最近一次收集数据是在2022年8月。由于该榜单的发布日期为9月,一些公司重新运行了去年报告的数据)

结合“靠谱分析师”预测的300亿多一些的营收来看,迈瑞未来三年需要保持约20%的增速即可完成。还是有着不小的概率。

这里如若我们以20%增速做5年模型来看,公司估值约在2700亿左右(市场前低约3000亿);如果迈瑞能够做到top10的营收利润级别,对应的差不多就是前期的股价高点,看来这是市场先生对于迈瑞的定价还是相当有道理的。

可见,迈瑞质地虽然优秀,但现在的股价已经一定程度上反映了其成长性,因此本文我们先做梳理覆盖,如果后续有了确定性更高的机会,我们再来深度探讨一下。当然,迈瑞是一个值得长期跟进的公司,后续我们将保持跟进。

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证券之星估值分析提示迈瑞医疗盈利能力优秀,未来营收成长性一般。综合基本面各维度看,股价合理。从短期技术面看,近期消息面一般,主力资金无明显迹象,短期呈现震荡趋势,市场关注意愿一般。 更多>>
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