蒙娜丽莎(002918)：地产工渠扛起大旗 未来成长性清晰
类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：戚舒扬/段家琪/郁晾 日期：2020-08-28
事件概述
公司8 月21 日发布半年报， 2020 年上半年实现营业收入17.88 亿元， 同增11.42% ， 归母净利润2.16 亿元，同增31.13%。对应Q2 单季度营业收入13.03 亿元，同增30.24%，归母净利润1.77 亿元，同增58.20%。
工程渠道扛大旗，C 端亦显著强于行业。
公司上半年瓷砖类产品收入17.52 亿元，同增9.75%，分渠道看，我们估计上半年工程端出货增长约30-40%，零售端基本追平去年同期；其中Q2 受疫情影响较小，工程端出货同比增长50%左右，扛起公司成长的大旗，C 端恢复正增长。在此作用下，Q2 单季度归母净利达到1.77 亿元同比大幅增长58.2%。公司签约的百强地产达到80 家继续保持快速增长，精装新客户迅速放量，强劲的势头Q2 有望愈演愈烈。C 端推进小B 业务同时继续大量经销商招商，这些帮助公司超越行业(建筑瓷砖行业规模以上企业上半年收入下滑6.4%)
产品结构持续优化，净利率实现提升。
分产品看，上半年瓷质有釉砖收入10.43 亿元，同比增长17.46%，占营收比重58%；陶瓷板、薄型陶瓷砖收入同比增长32.92%，收入占比提高至12%，报告期内公司加大对大规格陶瓷大板、超石代岩板和陶瓷薄板的研发和推广力度，在大规格产品市场的领先优势进一步强化。公司上半年瓷砖产品毛利率35.05%，同比-0.87pct，Q2 公司综合毛利率33.4%，同比下降3.51 个百分点，预计主要是新会计准则下运输等费用调整到营业成本科目(可以看到销售费用科目明显同比减少)；并且预计随着广西藤县一期前4 条线逐渐放量以及剩下的产线陆续投产，单位成本巨大优势有望持续体现。叠加大规格陶瓷板等高毛利率产品占比提升，毛利率有望显著好于同行。
净利率同比提升，现金流环比大幅改善。
公司上半年销售净利率12.09%(同比+1.81pct)，其中Q2 单季度净利率13.55%(同比+2.39pct)，销售费用率同比-5.56pct，除了运输费转入其他科目外，还有疫情下广告宣传费费用和展厅装修支出减少所致。管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比+0.15 /-0.66 /+0.14pct。公司上半年经营活动现金净流出2.67亿元，其中Q1 净流出6.35 亿元，主要由于疫情期间货款回笼延迟同时正常结付供应商货款所致；疫后随着需求修复现金流明显改善，Q2 单季度经营活动现金净流入3.68 亿元，截至上半年公司货币资金13.5 亿，体现出很强的抗风险能力。
广西基地逐步投产，收入利润成长空间充足。
公司广西基地规划产能8800 万平方米，其中一期4 条产线合计近3000 万平方米名义产能已于Q1 顺利投产，我们预计二期3 条产线将于今年年底投产，三期4 条产线2021 年开建，叠加本部技改和OEM，至2022 年公司有能力支撑接近百亿产值；我们预计公司总部3 条特种高性能陶瓷板材产线将于2021 年年初完成技改，扩大超大规格岩板生产规模，巩固高端市场地位。
投资建议
调整盈利预测2020/2021/2022 年营业收入由
46.95/59.26/70.93 亿元至47.51/60.69/73.02 亿元，同比增长24.89%/27.75%/20.31%；归母净利润由5.51/7.25/9.06 亿元至5.91/7.95/10.27 亿元， 同比增长
36.56%/34.49%/29.17%。考虑产能扩建及产品结构优化持续提升公司盈利能力，给予2021 年30 倍估值，对应目标价58.80元，维持“买入”评级。
风险提示
系统性风险，原材料成本大幅波动，疫情持续时间超预期。
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