视觉中国(000681)半年报点评报告：环比改善 合规增强、长尾用户拓展顺利
类别：公司 机构：万联证券股份有限公司 研究员：夏清莹/杨岚 日期：2020-09-01
事件
公司披露20年半年报，20H1公司实现营收2.72亿元(YoY-32.28%)，归母净利润为0.72 亿元( YoY-45.42% )， 扣非归母净利润为0.74 亿元(YoY-43.67%)；Q2较Q1环比改善显著，Q2营收环比增长46.31%，归母净利润环比增长47.84%。
投资要点：
受下线整改及疫情影响营收下滑，环比改善显著，毛利率保持稳定：
公司营收构成中，视觉内容与服务占据绝对主导地位，20H1该业务收入2.71亿元，占营收比重99.54%，毛利率为63.83%。疫情及整改影响线下营销事件开展及合同订单正常交付，Q1业绩受到较大冲击，但Q2环比改善显著，除营收、净利润环比大幅增加外，净经营活动现金流从Q1的-0.24亿元增至Q2的0.59亿元，该指标与净利润之比达139%。
国家层面支持，公司合规性增强、经营模式改变：1)国家与整体生态环境层面，19H2至今，各部门联合出台大量知识产权保护政策，“先许可，后使用”原则逐步落地，从国家层面使正版化成为常态。2)公司层面，①深化与主流媒体战略合作，公司深化与中央新闻单位、中央重点新闻网站、党政机构的合作关系，为党和国家工作大局做好支撑和服务。②总编负责制+相关人才招募，总编辑对内容的安全、创作、生产、传播负总责；招募大量版权保护领域的人才加盟，包括学界专家、资深律师等，提高经营决策过程中的合规性，防范经营风险。③增强与行业主管部门、各地版权调解中心的交流合作，主动接受监督。
音视频增量业务带来扩容，目前起步顺利：公司以“视觉”为核心业务，业务内涵随行业趋势而不断丰富，在内容视频化、视频短视频化的当下，视觉素材市场空间进一步打开。20年3月，公司建立500pxplus高端视频品牌，收录高清4K/8K的高质量视频素材，20H1期间公司新增24家图片、视频、音乐、设计、字体类国内外素材供应商。20年8月，公司音乐素材全面升级改版，改版后音乐素材库除提供海量的优质版权曲库外，还保持每月200-300首更新，且授权价格低至0.3元/首，支持B站、抖音、快手、喜马拉雅等各互联网内容分发平台的个人频道发布。
长尾客户增加，大客户依然为营收贡献主力，看好免费客户转化：在客户构成方面，党政与媒体、企业客户、广告营销与服务、互联网平台四类客户收入占比分别为35%、32%、18%、15%，广告营销与服务环比出现轻微下滑，主要系网站整改、新冠疫情的双重影响，党政与媒体、互联网平台客户占比提升。公司针对不同的客户有不同的打法。针对大客户，公司充分挖掘全业务场景的内容素材使用需求，提供更细的服务度颗粒，推出“视觉+”解决方案，除提供全内容素材外，还包括内容增值服务(内容定制等)和视觉智能服务(AI lab等)。针对长尾用户群，公司依托优质PGC视觉内容核心资源，以技术为连接方式，继续保持与BATJ、字节跳动、阿里云、金山办公等大型互联网平台紧密合作，通过大流量入口触达长尾用户群，仅20H1用户增长数已达到19年全年数70万。针对免费客户，20年4月公司旗下电商网站veer.com推出“免费专区”，提供近50万张正版高清图片，向所有个人、企业用户开放，下载后可用于任何商业用途并提供正版授权书。这一领域是潜在付费用户的“流量池”，通过优质内容与便捷服务有望实现付费转化。
盈利预测与投资建议：我们预计疫情后业绩仍将逐步修复，2020-2022年实现营业收入为7.15/9.59/11.44亿元，归母净利润分别为2.19/3.15/4.18亿元，对应EPS为0.31/0.45/0.60元，8月28日收盘价(17.4元)对应PE为55.66X/38.65X/29.13X，维持“增持”评级。
风险因素：宏观经济下滑风险；政策监管风险；版权保护风险；内容安全审核风险；商誉减值风险
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