福耀玻璃(600660)公司2020年中报点评：第二季度国内业务恢复程度良好 高附加值产品占比加速提升 至暗时刻已过
类别：公司 机构：长城证券股份有限公司 研究员：孙志东/刘佳/刘欣畅 日期：2020-08-26
事件：公司发布2020 年中报，2020 年上半年公司实现营收81.2 亿元，同比下降21.1%；归母净利润9.6 亿元，同比下降36%；扣非后归母净利润7.9 亿元，同比下降40.9%。其中20Q2 实现营收39.5 亿元，同比下降26.2%；归母净利润5 亿元，同比下降44%；扣非后归母净利润4.1 亿元，同比下降50%。
对此我们点评如下：
收入端：受疫情影响，20H1 总收入同比下降21.1%，其中Q1 收入增速下滑15.5%，Q2 收入增速下滑26.2%，下降幅度好于全球汽车销量跌幅。
20Q1、20Q2 国内汽车销量同比增速分别为-42.4%、10.3%，20Q1、20Q2全球汽车销量同比增速分别为-25.1%、-30.2%(数据来源：Marklines)。
毛利率：20Q2 公司毛利率同比环比均提升，超市场预期。20H1 公司毛利率35.74%，同比-1.79pct。分季度来看，20Q1 公司毛利率34.45%，同比-4.63pct，20Q2 公司毛利率37.1%，同比+1pct。
2020Q2 毛利率同比提升的原因是德国SAM 的毛利率很低，对公司的毛利率拖累较大，2020Q2 德国SAM 受疫情影响收入大幅下降，其收入占比大幅下降，从而对2020Q2 公司毛利率的拖累大幅减小。
2020Q2 毛利率环比提升的原因为国内第二季度汽车行业持续复苏，公司国内业务产能利用率提升，并且公司20Q1 高附加值产品占比比去年同期提升2.1pct，而20H1 整体提升了2.46pct，可见20Q2 高附加值产品占比提升幅度高于2.46pct，提升幅度高于20Q1。
利润端：20H1 公司利润总额同比下降33.4%，主要是包含SAM 亏损+美国工厂亏损+汇兑收益这三个不可比因素，扣除该三项影响，20H1 公司利润总额同比下降16.2%，表现良好，国内业务体现出超强的抗风险能力。
①SAM： 20H1 SAM 整合期及受疫情影响产生利润总额为-2617.12 万欧元，使公司利润总额比上年同期减少1.48 亿元(其中20Q1 同比减少1.25亿元，20Q2 同比减少0.23 亿元)；
德国SAM 的单季度亏损在2020Q2 并没有扩大的迹象，和之前几个季度的亏损幅度相当。因为公司2020 年3 月工厂整合完成，二季度受疫情影响也就亏损1 亿元左右，预计三季度开工大幅改善之后，德国SAM 亏损会大幅缩小。
②美国工厂：20H1 福耀美国受疫情影响产生合并利润总额为-1737.80 万美元，使20H1 公司利润总额同比减少2.7 亿元。
③汇兑收益：20H1 公司实现汇兑收益1.28 亿元，同比增加0.97 亿元(主要是20Q1 增加了2.02 亿元，20Q2 其实下降了1.05 亿元，公司Q2 的利润受到美元贬值的负面影响)。
福耀单车配套价值量大幅提升，有望从稳健蓝筹股转变为具有科技属性的成长股。HUD 玻璃和全景天幕等高价格产品的渗透率会伴随智能汽车和电动汽车的发展快速提升，这将使得汽车玻璃产品的单车配套价值量提升2-3 倍。另外，公司开拓的新品类铝饰条产品单车配套价值量约 100-200欧元，是汽车玻璃单车配套价值(600-800)的二倍左右。
未来2-3 年公司将迎来三重周期共振，业绩弹性将大幅提升：
①汽车玻璃产品科技升级周期：受益于智能化、电动化和集成化，高价格的HUD 玻璃和全景天幕等高端产品的渗透率提升加速。
②新品类铝饰条产品放量周期：德国SAM 2021 年开始投产OEM 订单，大概率扭亏为盈，国内福清和长春的产能将逐步爬坡。
③乘用车产业链复苏周期：18-20 年乘用车行业持续下行，2020H1 为最低点，至暗时刻已过，后面大概率进入弱复苏周期。福耀产能利用率提升，盈利能力恢复，利润弹性将高于收入弹性。
投资建议：考虑到福耀单车配套价值量大幅提升，有望从稳健蓝筹股转变为具有科技属性的成长股，未来2-3 年公司将迎来三重周期共振，业绩弹性将大幅提升。
保守预计公司2020-2022 年总营收依次为203.40、225.67、254.67 亿元，增速依次为-3.6%、10.9%、12.9%，归母净利润依次为26.09、34.39、43.98亿元，增速依次为-10.0%、31.8%、27.9%，当前市值713 亿元，对应PE依次为27.3、20.7、16.2 倍。维持“推荐”评级。
风险提示：德国SAM 整合进度不及预期；国外疫情持续蔓延；国内车市低迷；宏观经济恢复不及预期
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